企业把资金投放到企业内部生产经营所需的长期资产上，称为内部长期投资。内部长期投资主要包括固定资产投资和无形资产投资。

长期投资决策中所说的现金流量是指与长期投资决策有关的现金流入和流出的数量，是指特定投资项目所带来的现金流入和流出所增加的数量。它是评价投资方案是否可行时必须事先计算的一个基础性指标。这里的“现金”不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要企业投入的非货币性资产的变现价值或重置成本。

项目投资是一种以特定建设项目为对象，直接与新建项目或更新改造项目有关的长期行为。与其他形式的投资相比，项目投资具有投资内容独特(每个项目至少涉及一项固定资产投资)、投资数额多、影响时间长(至少一年或一个营业周期以上)、发生频率低、变现能力差和投资风险大等特点。

(一)现金流量的构成

长期投资决策中的现金流量，一般由以下三个部分构成：

1.初始现金流量

初始现金流量是指开始投资时发生的现金流量，一般为现金流出量。包括如下的几个部分：

(1)固定资产上的投资，包括固定资产的购入或建造成本、运输成本、安装成本等。该投资可以是一次性的，也可以是分几次支出。

(2)流动资产上的投资，包括对材料、在产品和现金等流动资产的投资。

(3)其他投资费用，指与长期投资有关的职工培训费、谈判费、注册费等，即投资前的费用。

(4)原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益。

2.营业现金流量

营业现金流量是指投资项目投入使用后，在其寿命周期内由于生产经营所带来的现金流入和流出的数量。这种现金流量一般按年度计算。这里现金流入一般是指营业现金收入，现金流出是指营业现金支出和缴纳的税金。如果一个投资项目的每年销售收入等于营业现金收入，付现成本(指不包括折旧的成本)等于营业现金支出，那么，年营业净现金流量可用下列公式计算：

显然，净现金流量具有以下两个特征：第一，无论是在经营期内还是建设期内都存在净现金流量这个范畴;第二，由于项目计算期不同，阶段上的现金流入和现金流出发生的可能性不同，使得各阶段上的净现金流量在数值上表现出不同的特点。如建设期的净现金流量一般小于或等于零;在经营期内的净现金流量一般为正。

3.终结现金流量。终结现金流量是指投资项目完结时所发生的现金流量，主要包括：(1)固定资产的残值收入或变价收入：(2)原来垫支在各种流动资产上的资金的收回;(3)停止使用的土地的变价收入等。

会计按权责发生制计算公司的收入、成本费用并据以确定利润，利润为评价公司经济效益的基础;而财务是按收付实现制确定，并以现金流量评价项目投资收益。二者的联系在于现金净流量与利润在质上没有区别，在项目整个投资有效期内，二者的总额是相等的。二者的区别主要体现在以下几方面：

(1)范围不同。会计上的现金流量针对的是一个企业;而财务上的现金流量针对的是一个项目;

(2)计算期间不同。会计上的现金流量是以会计分期作为计算期间，而财务上的现金流量是以项目寿命期来计算的;

(3)信息属性不同。会计是已实现的、过去的信息;而财务是面向未来的、预计的信息。

(二)现金流量的假设

为了克服确定现金流量的困难，简化现金流量的计算过程，本章特作如下假设：

1.财务可行性分析假设

假设投资决策是从企业投资者的立场出发，投资者决定现金流量就是为了进行项目的财务可行性研究，该项目已具备技术可行性和国民经济可行性。

假设在确定项目的现金流量时，站在企业投资者的立场上，考虑全部投资运动情况，而不具体区分自有资金和借入资金等具体形式的现金流量。就是所有资金都假定均为自有资金，即使有借入的投资额也不作为现金流入，因为借款而偿还的利息和本金也不作为现金流出，但是在计算固定资产折旧和总投资时，还是需要考虑资本化利息。

3.建设期投入全部资金的假设

不论项目的原始总投资是一次投入还是分次投入，除特别情况外，均假设全部资金是在建设期内投入的。

4.经营期与折旧期一致的假设

假设项目主要固定资产的折旧年限与经营期相同。

5.时点指标假设

为了便于利用货币时间价值的形式，不论现金流量具体内容所涉及的价值指标是时点指标还是时期指标，均假设按照年初或年末的时点指标处理。其中，如果没有建设期，初始投资则在建设起点一次性投入，即第一年年初;如果是包含建设期，初始投资中固定资产投资在建设期初发生，而流动资金投资则在建设期末发生;经营期内各年的收入、成本、折旧、摊销、利润、税金等项目的确认均在年末发生;项目最终报废或清理均发生在终结点(但更新改造项目除外)。

在项目计算期数轴上，0表示第一年年初，1既代表第一年的年末，又代表第二年的年初，以下以此类推。

(三)判断现金流量应注意的问题

判断现金流量相关性的最基本原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量，是指接受或者拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。即只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出;只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。

为了正确计算投资方案的现金流量，需要注意以下问题：

1.区分相关成本和非相关成本

相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。与此相反，与特定决策无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本属于非相关成本，例如沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。

例如，某公司在20×1年曾经打算建设一个生产车间，请当地一家会计师事务所作可行性分析，支付咨询费5万元。后来由于资金问题，该项目被搁置，该笔咨询费作为费用入账。20×4年，项目重新启动，在进行投资分析时，这笔咨询费是否仍然属于相关成本呢?答案是否定的。该笔支出已经发生，不管本公司是否采纳新建一个车间的方案，它都无法收回，与公司未来的现金总流量无关。

2.不要忽视机会成本

在项目投资方案的选择中，如果选择了其中某个或某些投资方案，就需要放弃其他的投资机会，而其他投资机会可能得到的收益就是实行该方案的一种代价，这种代价被称为投资的机会成本。机会成本不是通常意义上的“成本”，它不是一种支出或费用，而是失去的收益，这种收益不是实际发生的，而是潜在的。

3.考虑投资项目对公司其他部门的影响

当采纳一个新的投资项目后，该项目可能对公司的其他项目造成有利或不利的影响。例如，某企业的新产品上市后，会冲击原有的其他产品，原有其他产品的销量可能会减少，整个公司的销售额也许不会增加甚至减少。因此，仅仅依靠新产品的销售额来预测现金流量是不合适的，还应考虑对企业其他部门的影响。

4.对净营运资金的影响

一般情况下，当企业投资某项业务并使销售额扩大后，其对存货、应收账款等流动资金的需求量也会增加，企业必须筹措新的资金以满足营运资金增加的要求。另一方面，公司扩充使得应付账款与一些应付费用等经营性流动负债也会同时增加，从而降低公司流动资金的实际需要。所谓净营运资金的需要，是指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。

5.考虑税收因素

初始投资支出以及适当的贴现率都应表示为税后的形式，因此所有预期的流量都需要转换成为相应的税后流量。

(四)现金流量的计算

在确定投资方案相关的现金流量时，企业应遵循的最基本的原则是：只有增量现金才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出;只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。

为了正确地评价投资项目的优劣，就必须正确地计算现金流量。

ABC公司准备购入一台设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元，每年的付现成本为2000元。乙方案需投资12000元，采用直线法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2000元。5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第一年为3000元，以后随着设备日益陈旧，每年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3000元。假设所得税率为25%，试计算两个方案的现金流量。

为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：

在上述两个表中，0代表第1年年初，1代表第1年年末，2代表第2年年末……在现金流量的计算中，为了简化计算，一般都假定各年投资在年初一次性进行，各年营业现金流量看做是各年年末一次性发生，并假设终结现金流量是最后一年年末发生。

已知企业拟购建一项固定资产，需要在建设起点一次性投入全部资金1000万元，按直线法折旧，使用寿命10年，期末有100万元的净残值。建设期1年，发生在建设期的资本化利息100万元。预计投产后每年可获息税前利润100万元，所得税率25%，求每年的净现金流量。

所以建设期净现金流量：

经营期现金流量：

(五)投资决策中使用现金流量的原因

财务会计按权责发生制计算企业的收入和成本，并以收入减去成本后的利润作为收益，用来评价企业的经济效益。在长期投资决策中则不用这种方法计算的收入和支出作为评价项目经济效益高低的基础，而应以现金流入作为项目的收入，以现金流出作为项目的支出，以净现金流量作为项目的净收益，并在此基础上评价投资项目的经济效益。投资决策之所以要以按收付实现制计算的现金流量作为评价项目经济效益的基础，主要有以下原因：

1.采用现金流量有利于科学地考虑时间价值因素

科学的投资决策必须认真考虑资金的时间价值，这就要求在决策时明确每笔预期收入款项和支出款项的具体时间，因为不同时间的资金具有不同的价值。在衡量方案优劣时，应根据各投资项目寿命周期内各年的现金流量，按照资本成本，结合资金的时间价值来确定。而利润的计算，并不需要考虑资金收付的时间，它是以权责发生制为基础的。

利润与现金流量的差异表现在以下几个方面：

(1)购置固定资产付出大量现金时不计入成本;

(2)将固定资产的价值以折旧或消耗的形式逐期计入成本，却又不需要付出现金;

(3)计算利润时不考虑垫支的流动资产的数量和回收的时间;

(4)只要销售行为已经确定，就计算为当期的销售收入，尽管其中有一部分并不是当期收到的现金。

可见，要在投资决策中考虑时间价值的因素，就不能利用利润来衡量项目的优劣，而必须采用现金流量。

2.采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况

在长期投资决策中，现金流量能科学、客观地评价投资方案的优劣，而利润则明显地存在不科学、不客观的成分。这是因为：

(1)利润的计算没有一个统一的标准，在一定程度上要受存货计价、费用摊派和折旧计提的不同方法的影响。因而，净利润的计算比现金流量的计算有更大的主观随意性，作为决策的主要依据不太可靠。

(2)利润反映的是某一会计期间“应计”的现金流量，而不是实际的现金流量。若以未实际收到现金收入作为收益，则具有较大风险，容易高估投资项目的经济效益，存在不科学、不合理的成分。

二、非贴现现金流量指标

非贴现现金流量指标是指不考虑资金时间价值的各种指标。这类指标主要有两个。

(一)投资回收期

投资回收期(PaybackPeriod，缩写为PP)是指回收初始投资所需要的时间。一般以年为单位，回收期越短，方案越有利。当初始投资一次支出，且每年的净现金流量(NCF)相等时，投资回收期可按下列公式计算：

如果每年的净现金流量(NCF)不相等，或初始投资分几次投入，那么，投资回收期要根据每年末尚未回收的投资额加以确定，即计算公式为：

式中的M代表的是累计净现金流量由负变正的前一年。

例5－6ABC公司中甲方案、乙方案的投资回收期为：

乙方案回收期的计算如表5－3所示。

投资回收期法的概念容易理解，计算也比较简便，但这一指标的缺点是没有考虑资金的时间价值，没有考虑回收期满后的现金流量状况。事实上，有战略意义的长期投资往往早期收益较低，而中后期收益较高。回收期法总是优先考虑“急功近利”的项目，它是过去评价投资方案最常用的方法，目前仅作为辅助方法使用，主要用来测定投资方案的流动性而非盈利性。现以下例说明投资回收期的缺陷。

有A、B两个方案的预计现金流量详见表5－4，试计算两方案的回收期，并比较优劣。

从表5－4可知，两个方案的回收期相同，都是2年，如果用回收期法进行评价，两者似乎不相上下，但实际上B方案后3年的现金流量均高于A方案，因此明显优于A方案。只有投资回收期指标小于或者等于基准投资回收期的投资项目才具有财务可行性。

(二)平均报酬率

平均报酬率(ARR)是投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率，也称平均投资报酬率。平均报酬率有多种计算方法，其最常见的计算公式为：

根据前例的ABC公司的资料，计算平均报酬率。

采用平均报酬率这一指标时，应事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要平均报酬率的方案才能入选。而在有多个方案的互斥选择中，应选用平均报酬率最高的方案。

平均报酬率法的优点是简明、易算、易懂。其主要缺点是没有考虑资金的时间价值，第一年的现金流量与最后一年的现金流量被看做具有相同的价值，所以，有时会作出错误的决策。

三、贴现现金流量指标

贴现现金流量指标是指考虑了资金时间价值的指标。

投资项目投入使用后的净现金流量，按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投资以后的余额叫净现值(NPV)。其计算公式为：

式中：NPV表示净现值;NCF_t表示第t年的净现金流量;k表示贴现率;n表示项目预计使用年限;C表示初始投资额。

净现值还有另外一种表述方法，即从投资开始至项目寿命终结时所有现金流量(包括现金流入和现金流出)的现值之和。其计算公式为：

式中：NPV表示净现值;n表示开始投资至项目寿命终结时的期数，第一期投资发生在t=0的时刻;CFAT_t表示第t期的现金流量;k表示贴现率(资本成本或企业要求的报酬率)。

1.净现值的计算过程

第一步，计算每年的营业净现金流量。

第二步，计算未来报酬的总现值。这又可分成三步：

(1)将每年的营业净现金流量折算成现值。如果每年的净现金流量相等，则按年金法折成现值;如果每年的净现金流量不相等，则先对每年的净现金流量进行贴现，然后加以合计。

(2)将终结现金流量折算成现值。

(3)计算未来报酬的总现值。

第三步，计算净现值。

2.净现值的决策规则

在只有一个备选方案时，净现值为正者则采纳，净现值为负则不采纳。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用净现值是正值中的最大者。

根据前面所举ABC公司的资料，假设资本成本为10%，计算净现值如下：

甲方案的净现金流量相等，可用公式计算：

乙方案每年的净现金流量及其现值计算如表5－5所示。

从上面计算中我们可以看出，两个方案的净现值都大于1，故都是可取的。但甲方案的净现值大于乙方案，故应选用甲方案。

净现值法所依据的原理：假设原始投资的资本是按资本成本借入的，当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益;当净现值为零时偿还本息后一无所获;当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。资本成本是投资人要求的最低报酬率，净现值为正数时表明项目可以满足投资人的要求。

净现值法的优点是，考虑了资金的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，因而是一种较好的方法。

净现值法的缺点也是明显的，主要有四个方面：(1)不能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平。(2)当互斥项目投资额不等或者效益期限不同时，仅用净现值法无法确定投资方案的优劣。(3)净现金流量的测量和折现率的确定比较困难，而它们的正确性对计算净现值有着重要影响。(4)净现值法计算麻烦，且较难理解和掌握。

为了弥补净现值法不能反映初始投资并相差较大的不足，下面介绍净现值率指标。

净现值率，记作NPVR，是指投资项目的净现值占原始投资现值的比率，亦可理解为单位原始投资的现值所创造的净现值。其计算公式为：

净现值率指标的优点是可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与净产出之间的关系，计算过程比较简单;缺点是无法直接反映出投资项目的实际收益率。

只有净现值率指标大于或等于零的投资项目才具有财务上的可行性。

(二)内部报酬率

内部报酬率又称内含报酬率(IRR)，它是使净现值等于零的贴现率。内部报酬率实际上反映了投资项目的真实报酬。内部报酬率的计算公式为：

式中：NCF_t表示第t年的净现金流量;k表示内部报酬率，即IRR;n表示项目使用年限;C表示初始投资额。

1.内部报酬率的计算过程

(1)如果每年的净现金流量相等：

第一步，计算年金现值系数

第二步，查年金现值系数表。在相同的期数内，找出与上述年金现值系数相邻近的较大和较小的两个折现率。

第三步，根据上述的两个邻近的贴现率和已求得的年金现值系数，采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率。

(2)如果每年的净现金流量不相等，则需要按下列步骤计算：

第一步，先预估一个贴现率，并按此贴现率计算净现值。如果计算出的净现值为正数，则表示预估的贴现率小于该项目的实际内部报酬率，应提高贴现率，再进行测算;如果计算出的净现值为负数，则表明预估的贴现率大于该方案的实际内部报酬率，应降低贴现率，再进行测算。经过如此反复测算，找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率。

第二步，根据上述两个邻近的贴现率用插值法计算出方案的实际内部报酬率。

2.内部报酬率法的决策规则

在只有一个备选方案的采纳与否决策中，如果计算出的内部报酬率大于或等于企业的资本成本或必要报酬率就采纳;反之，则拒绝。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用内部报酬率超过资本成本率或必要报酬率最多的投资项目。

假设ABC公司的投资方案带来的每年的净现金流量都是3200元，在n=5，初始投资10000元的情况下，求内部报酬率。

由于每年净现金流量相等，因而：

查年金现值系数表，内部报酬率应该在18%～19%之间，现用插值法计算如下：

假设ABC公司的投资方案带来的每年的净现金流量依次是3800、3560、3320、3080、7840元，在初始投资15000元、n=5年的情况下，求内部报酬率。

利用概念已知：

针对这种情况，可以用试误法。

假设IRR=10%，代入上述公式，则：

所以再假设IRR=11%，代入上述公式，算出净现值为NPV=421＞0，说明内部报酬率比11%稍大。为计算其精确数，再把贴现率调高到12%进行测算，净现值为－2。这说明该项目的内部报酬率一定在11%～12%之间。

现用插值法计算如下：

内部报酬率法考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，概念也易于理解。但这种方法的计算过程比较复杂，特别是每年净现金流量不相等的投资项目，一般要经过多次测算才能求得。

获利指数又称利润指数(PI)，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值之比。其计算公式为：

1.获利指数的计算过程

第一步：计算未来报酬的总现值，这与计算净现值所采用的方法相同。

第二步：计算获利指数，即根据未来报酬的总现值和初始投资额之比计算获利指数。

2.获利指数法的决策规则

在只有一个备选方案的采纳与否决策中，如果获利指数大于或等于1，则采纳，否则就拒绝。在有多个方案的互斥选择决策中，应采用获利指数超过1最多的投资项目。

获利指数法的优点是，考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力。由于获利指数是用相对数来表示，所以，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。获利指数的缺点是，获利指数只代表获得收益的能力而不代表实际可能获得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以在多个互斥项目的选择中，可能会得到错误的答案。

第三节 内部长期投资

第三节　内部长期投资